第5章 長期オークション
数えられるものがすべて重要とは限らず、 重要なものがすべて数えられるとは限らない。
— Albert Einstein のプリンストン大学研究室に掲げられていた言葉
第4章では、オークション・プロセスによって明らかになる主要なインディケーターを抽出しました。そこで用いた美術オークションの例は、単一の品目を売るための一回限りのイベントという、極めて単純化されたものです。
金融市場では、このプロセスは継続的に進行します。複数の時間軸が市場行動に影響し、複数の品目が絶えず売買されます。したがって、私たちが定義したインディケーターは単独では決して現れず、常にそれらが属する複雑で絶えず変化する文脈の中で考慮しなければなりません。
身近な例として、コーヒーカップを持ち上げる行為を考えてみましょう。表面的には説明の必要がないほど単純に見えるかもしれません。しかし脳は、まずカップ表面で反射する光を解釈し、その後、複数の筋肉群に数十の信号を送り、完全な同期で動かす必要があります。あるいは、時速90マイルの速球を打つために、どれほど多くの同時プロセスが正確に一致しなければならないかを考えてください。
トレーディングも同様に複雑です。市場はニュース、多様な時間軸の参加者、目的の異なる売買、ショートカバー、投げ売りなどに継続的に影響されます。情報が情報に重なり合うと、現在のオークションの「正味の効果」を整理し、各時間軸の活動を整理することは指数関数的に難しくなります。これまで述べてきたとおり、熟練したトレーダーとして、進行中の市場インディケーターの変化を現在形で観察・理解・解読できるようになるには、信じがたいほどの練習が必要です。
オークションの実例
ここでは、比較的短い時間軸のオークションである米国財務省の借換（Treasury refunding）を通じて、これまでの概念を統合してみましょう。現在、米国財務省は3カ月・6カ月の T-bill、2年・5年・10年の T-note、30年債、そしてインフレ連動証券を発行しています。オークション・プロセスは米国財務省の公開発表から始まり、どの証券をオークションするか、発行額、満期、調達資金額（その一部は満期債務の借換、残りは新規債務の資金調達）などが示されます。
入札はオークションの最大30日前まで受け付けられますが、ニューヨーク連銀から認定されたプライマリー・ディーラー（金融機関）が在庫の大半を買い、通常は締め切り直前に入札します。入札には2種類あります。プライマリー・ディーラーが通常提出する競争入札と、小口投資家や個人が提出する非競争入札です。プライマリー・ディーラーは自社分と顧客分の両方を入札し、購入した証券の多くは後に再販売されます（他のディーラー、企業、銀行、個人などへ）。債券市場は、ディーラーがスプレッドを作り、購入した証券を利益付きで転売できるように、オークション前に「バックアップ（利回り上昇）」や「売りオフ（価格下落）」が起きることがあります。この点は第3章で触れた自動車ディーラーや住宅ビルダーに似ています。政府が長期時間軸の発行者であり、個人や年金基金、大学基金、財団などが長期保有者です。全員の見立てが正しければ、新発証券は財務省からディーラーへ渡り、ディーラーがマークアップした後、他の金融機関へと流れ、最終的に長期の「粘着的資金」投資家へ渡ります。
第3章の自動車の例と同じく、必ずしもこの通りにいくとは限りません。ディーラーが在庫を抱え、すぐに長期投資家に配分できないこともあります。在庫を調整するためには、残りの証券をより低い価格（高い利回り）で再度オークションする必要があり、それによって長期の買い手にとって魅力的になります。オークションは、市場で再びバランスが回復するまで下方向へ続きます。
もちろん、オークションが極めて成功し、証券より入札者が多い場合もあります。このとき、欲しい証券を得られないと気づいた入札者が、すぐに強い上向きのオークションを引き起こすことは珍しくありません。彼らはショートを抱えていて買い戻しが必要だったのかもしれませんし、単に自分たちのクォータや顧客の需要を満たすためだったのかもしれません。
ここでの要点は、オークションはどこにでもあるということです。オークション・プロセスはすべてのビジネス取引の礎です。市場社会の消費者であるあなたは、このプロセスがどう働くかを直感的に理解しています。店に行くたびに、オークションは実際に起きています。例えば、グルメ冷凍ピザに高い価格を払うと決めたとき、そのオークションは（冷凍ケースに群がる必要がない限り）すぐにインタラクティブではないかもしれません。しかし長期的な効果は同じです。ピザが飛ぶように売れれば価格は上がり、逆に棚に余れば価格は在庫を均衡させるために「オークション」されて下がります。この極めて単純で当たり前の理解が、金融市場における複合オークション・プロセスの包括的理解を築く基盤になります。
複合オークション・プロセス
市場生成情報——オークション・プロセスから生じるデータ——はリアルタイムで、絶えず進化します。ここでの根本的なメッセージは、過去の知見に基づく投資アイデアは新しい洞察を遮断し、先入観を新鮮な観察より優先させてしまうことがあるということです。その結果、誤った投資／トレーディング判断をしやすくなります。さらに、人は解決策に焦点を当て、解決策に至るプロセスを軽視する傾向があります。この傾向と組み合わさると、リアルタイムの市場活動の本質を理解できなくなります。投資運用の世界では、表層的な指標しか見ない多くの専門家の傾向が、膨大な投資家の富を失わせてきました。プロセスが誤っていれば、解決策も誤るに決まっています。上位四分位の競争者でありたいなら、プロセス——市場の複合オークション・プロセス——に深く没入しなければなりません。
先ほどの美術オークションは、いくつかの市場インディケーターを議論するための有用な枠組みでしたが、同じプロセスは、より複雑に、そしてほぼ同時に、多数の品目がオークションされる状況で起こります。例えば、新しいオークションが始まると複数の参加者が供給に入札します。低い価格では少数の入札しか成立せず、ある時間軸の売り手にとって価格が「不公正」（価値以下）だと認識されると、オークションは急速に上昇します。価格がより高くオークションされるにつれ、より多くの入札が成立し、価格が公正価値を超えたと感じる参加者は脱落していきます。そこから先は、需要を満たす必要がある参加者か、オークションの熱狂に巻き込まれた参加者だけが、価格が上がる中で在庫を買い続けます。市場参加者が「自分の時間軸では価格が価値を上回った」と感じ、需要が弱まっていることを察知すると、売りが買いを上回り、オークションは反対方向へと始まります。つまり、複合オークション・プロセスは、各インタースティシャルな価格変動の方向と重要性に応じて異なる時間軸の参加者を引き込みながら進む、継続的で多方向的な進行です。
日中ベース（分〜時間）で動くトレーダーや投資家は、1日で複数回の回転オークションを経験することがあります。短期トレーダーの取引は数日〜数週間続く場合があり、中期の参加者にとっては数カ月続くオークションが重要になります。長期オークションは数カ月から数年続くこともあります。オークション・プロセスのどこにいるかを認識することが、リスク／リワード関係を決定します。バー・チャートを観察すると、オークションを「速読」できるようになり、最長期のオークションから日々のオークションへと焦点を移していけます。最終的な trade location は、日々のオークションで確保されます。
バランスの潮流
観察を重ねると、長期オークションは強気から弱気へ、あるいは弱気から強気へと直接移行しないことに気づきます。長期トレンドはまずバランス（レンジ）へ移行し、その後、元の方向へ継続するか、反対方向の新しい長期オークションを始めます。この原理を示すために、図5.1を見てください。ここでは1998年10月から2006年5月までの S&P 500 を示しています（期間や市場は、十分に長い期間で長期オークションを含んでいれば重要ではありません）。
このケースでは、S&P 500 は2000年3月まで上昇トレンドを続け、その年の9月までバランスしました。2000年10月、7カ月のバランスの後、S&P は持続的な長期下落オークションに入り、2002年10月に底を打って再びバランスに入りました。2003年5月、市場はこのバランス領域を抜け、新しい長期の上昇トレンドを開始しました。このトレンドは本書執筆時点（2006年5月）でも継続しています。図5.1の「Balancing」と記された2つの期間を見ると、それぞれの長期トレンドの高値・安値が完成する数カ月前に、すでにバランス過程が始まっていたことがわかります。多くの場合、バランスが始まってから初めて、長期オークションの終わりと均衡への移行に気づくのです。
オークションの研究に習熟するにつれ、このバランス（ブラケット）過程の始まりを認識できるようになります。図5.1に示した2つのバランス期間は中期オークションの例であり、これは次章でさらに詳しく扱います。長期オークションはいくつもの中期オークションから成り、これを理解しないと、日々の情報過多の中で判断を見失います。
図5.2は、図5.1の S&P 500 の動きをさらに詳しく示しています。焦点は、(1) 2002年7月に始まったバランス過程（2000年3月の下落トレンドの終わり）、(2) 2003年5月のバランスからの上抜けブレイクアウト、(3) その後の長期上昇トレンドに組み込まれる2つの中期オークションです。
トレンドはどこで終わり、ブラケットはどこで始まるのか？
（著者注：以下の節は James Dalton の個人的経験をよりよく伝えるため、一人称で記述する。）
「なぜその期間をトレンドやバランスの開始／終了として選ぶのか？」とよく聞かれる。正直に言えば、科学ではない。しかし、多様な市場を長年見ていると、移行の兆候が直感的に理解できるようになる。例えば図5.2では、S&P 500 に2つの明確な安値があり、最初は9,290、3年以上後の2つ目は9,390である。2003年5月を「上抜けブレイクアウト」としたのは、市場がこれら重要な基準点を下方に探ることをやめたからだ。上抜けの後、市場は再び11カ月間バランス（ブラケット）し、その後さらに進んだ。
ブラケットは、市場に内在する「バランスの必要性」から生じる。価格が価値から離れていると認識されると、市場は新しい価値水準を見つけるまで一方向にオークションする。これは日中、日々、週単位、さらに長期の時間軸でも起こる。観察者として、私たちが新しい価値水準を見つけたと分かるのは、両方向の取引が始まったときだ。市場は、統計的に「平均（mean）」と呼ばれる中心価値へ引き戻されながら、両方向にほぼ同等の強さでオークションを始める。ブラケットの極値が狭いほど、すべての時間軸の買い手と売り手の価値認識が近い。極値が離れるほど、意見の相違は大きい。
別の言い方をすると、トレンドは市場が片側に「不公平」な状態だ。上昇トレンドでは、価格が低過ぎる＝売り手に不公平だということを市場が示している。ブラケット期間では、価格が長期売り手にも長期買い手にも再び公正だという市場の信念が表れている。その結果、価格が比較的明確な範囲に収まる活動となり、価値エリアが重なり合うことが特徴になる。ブラケットが保たれている限り、価値に関して参加者の合意があるため、上限では反応的な売り、下限では反応的な買いが出る。「反応的」とは、価値から上方・下方へ離れた価格の「機会提示」に反応することを指す。
ブラケットの極値付近で起きるオークションは、そのブラケットが維持される確率に関する重要な情報を提供する。例えば、上限へ向かうオークションが大きな出来高で起きるなら、上方向の動きをブラケットが抑えきれない可能性が高い。逆に、上限でのオークションに出来高が伴わないなら、高値が活動を遮断していることを示し、高値は公正と受け入れられておらず、ブラケットの極値が再確認され、さらなるバランス活動が予想される。
このブラケット定義に対する一般的な反応はこうだ。「ブラケットは後からなら簡単に見えるが、形成中にどう見分けるのか？」リアルタイムでブラケット活動を見分ける技術は、チャートにきれいな線を引くだけの話ではない。レントゲンの読み方やチェスの習得と同じで、時間がかかる。しかし練習を重ねれば、バランスと不均衡の兆候——成功するトレーディングにとって最も重要な要素——を認識できるようになる。市場は出来高の低下を通じて「バランスへの必要性」を伝える。つまり、ブラケットの維持を示す情報は、新しいブラケットが形成され始めたことを示す情報にもなる。単一のオークションでは判断できないが、オークション・プロセスに慣れるにつれ、この判断力は強化される。
トレードの観点から、正確なブラケット識別は重要な視点を与える。ブラケット内の明確な動き（トレーダーの楽園）を活用できるだけでなく、市場が再び不均衡に向かい、新しいトレンドが生まれつつあることも識別できる。
渦中での明確さ
短期の細部に没頭すると、長期オークションを見失いやすい。少なくとも月に一度は長期チャートを印刷し、毎週日曜には週足チャートを印刷することを勧める。常に長期戦略を評価するため、どこか目に入りやすい場所に掲示して「大きな絵」を意識し続けることが重要だ。これらのチャートの境界から市場が外れたら、すぐに再印刷する。
異なる時間軸で見ると市場活動がどれだけ違って見えるかを示すため、図5.3は図5.1・5.2と同時期の一部を S&P 500 週足チャートで示している。
長年の間に、チャート能力が研究施設に全くないことを誇る運用者たちに何度も驚かされた。最近、ある一流リサーチ会社のニュースレターを読んだが、日本市場の分析において重要な指標を見落としていたと書かれていた。彼らは日本の政策決定者が何をしているかに注意を払わなくなっていたのだ。そして彼らだけではない。日本のデフレ期は、多くの投資家の注意力よりも長く続いた。長期バー・チャートを定期的にレビューしていれば、変化が起きていること、そして変化は機会を伴うことに気づけたはずだ。
市場で実際に起きていること——自分のポジションや過去の発言を正当化するために「見たいもの」ではなく——をできる限り客観的かつ正直に見続けることは、最も経験豊富なトレーダーや投資家にとっても自然で継続的な課題だ。これは当たり前に聞こえるかもしれないが、同じ事実を与えられた複数の人が必ず異なる結論に達することは経験上明らかだ。なぜなら意思決定は過去の経験に影響され、各人の背景は大きく異なるからである。だからこそ、市場の長期オークションを頻繁に参照して自分の傾向をチェックすることが重要だ。例えば、日本に弱気な見方をしていたリサーチ会社は、長期バランスからの上抜けがなく、上方向オークションで出来高が減ることを確認すべきだった。長期オークションの粗い確認でさえ、もし結論が正しければ、上方向の動きが下側のバランス領域から大きく離れないことが見えたはずだ。しかし実際にはその逆が起きていたのに、分析者は見続けることをやめ、大局を見失ってしまった。
長期オークションの始まりや終わりを識別する一つの方法は、市場のバランス期間を観察することだ。繰り返しになるが、市場は「完全な反転」をほとんど起こさず、ある方向の持続的な動きから、その反対へ一気に移ることは稀だ。大きなポートフォリオを運用する長期投資家にとって、長期オークションの始まりと終わりを認識することは極めて重要である。幸い、長期オークションにおけるバランス過程は数カ月続くことが多く、最大規模のポートフォリオであっても再配置する時間を確保できる。この時間を活かさないと、長年かけて築いた実績が破壊される。市場がバランスを離れると、価格は（少なくとも最初は）非線形に急速に動き、流動性は縮み、機会は失われる。
ここで重要なのは、金融市場は自動車のエンジンのような物理システムとは違うということだ。エンジンはやがて摩耗するが、何をしても同じ「システム」であり続ける。一方で市場は参加者の行動によって常に進化し、機能的なパターンはシステム内の参加者がそれに基づいて行動することでやがて消える。これがトレンドとその終焉を説明する。
Market Profile は、市場活動を視覚的に表したシンプルなツールであり、参加者の現在の態度を客観的に反映しながら常に変化する。その美しさ——優雅さですらある——は、変化を記録するという単純な事実にある。流動性を捉えるこの側面こそが、市場活動を解釈する上で Market Profile が極めて重要なツールとなる理由だ。
「流動性」という言葉は通常、個人が注文を実行できる能力を指す。ここでは、資金の市場への流入と流出の絶え間ない変動を意味するものとして用いる。
強調しておきたい。Market Profile は、完全に流動性主導である点で、他の多くのトレーディング手法とは異なる。市場のファンダメンタルやテクニカル・パターンは正確な場合もあれば誤解を招く場合もあり、進化して時代遅れになることもある。しかし、資金が市場（個別銘柄、セクター、アートオークションを含む）に流入しているなら、最終的に市場は上方へオークションする。資金が流出しているなら、最終的に市場は下方へオークションする。新しい話ではない。需給の原則が、価格・時間・出来高の関係を示すシンプルなビジュアルに表れ、全脳的な投資家が市場のバランス／不均衡を視覚化できるようになるのである。
この Profile により、複雑な関係を捉え、現在の市場で何が起きているかをよりよく理解できる。長期バー・チャートは異なる機能を果たす。価格しか示さないため、Market Profile が取り込む追加の複雑さや行動特性は捉えられない。しかし、日次の Profile と併用することで、時間と出来高の次元を補い、重要な長期的視点を提供する。
大局
私は長期バー・チャートで市場の「大局」を速読し、その後で日々の詳細に焦点を絞る。例えば図5.4のバー・チャートは該当期間の価格を示し、図5.5は同じ期間を長期 Profile として表現し、時間・価格・（推定として価格×時間）出来高を表示する。これはオークション・プロセスの健全性を理解するための3つの要素だ。
適切なクォート・システムがあれば、任意の期間をカバーする Profile を作成できる。長期 Profile の重要性は第6章で詳述する。
図5.4と図5.5は同じ期間（2006年3月14日〜5月10日）を示している。図5.4の日次バー・チャートでは一目で分からないことが、図5.5では明確に見える。
- 3つの分布（Profile の広い領域で、取引＝出来高が集中した部分）。
- 各分布の平均。これまでの議論から明らかなように、出来高は各オークションの成功／失敗を測る。高い価格が活動を遮断する場合もあれば、強いトレンドでは活動を引き寄せる場合もある。高値が活動を遮断する場合、価格は一般的に平均へ戻る。
別の見方として、出来高を「力」と考えることができる。十分に発達した分布領域（買い手と売り手が価値に合意している領域）から価格がオークションで離れるには、その「重力」を超える過剰な力が必要だ。価格探索に力（出来高）がない場合、価格は既存の分布価値エリアへ引き戻されると予想される。
Peter Steidlmayer は、市場は「効率的」ではなく「効果的」だと言った。ここでの「効果的」とは、価格が高過ぎると市場が気づくまで価格が上がり続け、低過ぎると気づくまで下がり続けるという意味だ。実際には、価格は孤立した買い手が出るまで上昇する。高値が活動を遮断すれば、その時点でオークションは行き過ぎたことになる。
価格は単なる広告手段である。広告は成功して新しいビジネスを引き寄せることもあれば、失敗して活動を止めることもある。Market Profile を通じて、確立された分布領域から市場が離れていく様子を観察するとき、私たちが常に問うのはこれだ。新しい分布（価値エリア）が形成されるのか、それとも価格は前の分布領域へ引き戻されるのか。新しい価値エリアが成立するには、出来高として表れる力が必要である。
ここまで長期トレンドを広い市場で論じてきたが、同じ概念はセクターや個別銘柄にも当てはまる。図5.6は UBS（Union Bank of Switzerland）の2000年5月〜2006年5月の月足チャートを示す。UBS は約3年間、35ドル〜59ドルのレンジで取引されていた。長期トレンドは、こうした中期オークションの中で始まり、終わることが多い。注目すべきは、3年のブラケットから上抜けする前の4カ月間、UBS が約5ドルという非常に狭いレンジで推移していたことだ。図5.6は、この狭いバランスが上昇トレンド開始直前に生じていることを示している。本書執筆時点（2006年6月）では、株価は122ドルの高値に達している。ブレイクアウト前の4カ月間は、取引機会が限られ、ボラティリティも低かったため UBS を軽視しがちだった。しかし、トレンドが始まると、これまで述べた特徴がすべて現れた。上昇トレンドが始まり、2004年1月〜11月にバランスし、その後再び上昇し、2004年12月〜2005年10月に再びバランス、2005年11月に再び上方へオークションした。
バランス領域からのブレイクアウトは、価値の再評価が起きていることを示す。中期・長期の時間軸は短期のバランスを無視してもよいが、長期ブレイクアウトには注意が必要だ。なぜなら、すべての時間軸の参加者が関与し、大きなモメンタム変化を引き起こす可能性があるからだ。
O= 12155
H= 12200
L= 12022
L= 12051
∆= −141
01 May 06
O= 11785
H= 12339
L= 11467
C= 12051
May 2000
Jan 2004
Dec 2004
Nov 2005
Oct 2005
Nov 2004
May 2003
Four months of very
tight balance
Monthly Bar
FIGURE 5.6 Long-term trend emerging from intermediate-term balance period:
UBS (Union Bank of Switzerland) monthly bar chart, May 2000 through May 2006.
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この原理を見逃すと、重大な損失や機会損失につながり、時にキャリアを終わらせることもある。市場の大きな変化が進行中のときは、その変化を識別するだけでなく、嵐を乗り切る（あるいは乗る）ために正しくポジションを取ることが絶対に重要だ。
非対称な機会とリスク
効率的市場仮説（EMH）は、新しい情報が市場にあまりに迅速に織り込まれるため、誰も市場全体を一貫して上回れないという理論だ。そこから、将来の価格上昇の確率は下落の確率と同じだという結論に至る。もちろん、これが正しければ、市場を一貫して予測できる者はいないということになり、これを支持する有力な研究もある。この考えを論理的に突き詰めると、価値からの乖離を前提とするバリュー投資は成り立たなくなる。EMH が真なら、価値という概念自体が否定されるからだ。継続的な成長を前提とするグロース投資も同様で、より高い成長と価格を予測する能力が必要になるため、成立しないことになる。
本書の目標の一つは、これらの相反する考えを調停するための論理的枠組みを提供することだ。時間軸の議論と「価格は日中時間軸でのみ公正である」という考え方によって、ある証券の現在の取引価格は、最短の時間軸にとっては真に公正な市場価格だと主張できる（熾烈な競争にある市場参加者の性質上、それ以外の可能性はない）。しかし、私たちの立場は、最短時間軸にとって公正な価格が、長い時間軸の参加者にとっては機会となり得るというものだ。
投資の世界の多くは、正確に予測できる専門家が存在すると信じたがっており、その助言に大金を払う。もし価格を一貫して正確に予測できるなら、美術オークションも、国債オークションも、あらゆるオークションも不要だろう。だから私たちはまったく違うアプローチを取る。予測に依存するのではなく、現在のオークションが継続・停滞・反転するリスクを評価するのだ。例えば、あるロングポジションを保有するリスクが高いと判断し、継続の確率について評価するが、未来の価格を予測しようとはしない。最も理解しづらい点は、私たちがこのリスク分析を絶対的な数値で行わないことだ。論理的思考によって、実用的なリスクの非対称性評価に到達する。
私たちは、流動的に変化するシステムにおいて正確な数値や確率を特定することは不可能だと考えている。さらに、人は正確な数値を手にすると、それに縛られ、現在進行形の変化によって長期的な見立てが覆される可能性に目を閉ざしてしまう。
私たちは市場が「効率的」ではないと言っているが、現在の取引価格を確立するメカニズム——オークション・プロセス——は、入札と売りを提示する者に証券を配分する最も効果的な仕組みだ。オークションが始まったら、未来の価格を予測する代わりに、市場が未来の価格を発見する過程を観察する。私たちはこのオークション・プロセスの力と健全性を評価し続け、リスクが小さい最適な trade location を提供する非対称な機会を特定する。例えば上向きオークションでは、高値が活動を遮断しているのか、それとも関心を高めて価格を押し上げているのかを評価する。高値で入札が増えるなら、その証券を保有するリスクは低い。同じ証券をショートしているなら、損失の確率は大きく増える。同様に、ロングで高値が活動を遮断し始めているなら、保有を続けるリスクは高まっている。
ブラケットは、関連する時間軸の買い手と売り手の見解が近いときに形成されると述べた。ブラケットでは、平均付近で上にも下にも動く確率はほぼ同等だ。市場がブラケット上限へオークションし、出来高が大きく減少すれば、上方向の継続確率は大きく低下する。これも、すべての価格が等しくないことを示す別の方法だ。すべての価格が等しくないなら、すべての機会とリスクも等しくない。
したがって、市場はオークションという価格発見プロセスを通じて、対称的および非対称的な機会とリスクを提示する。我々の主要目的は、市場の対称性（あるいは非対称性）を観察し、継続的なリスク評価に基づいて取引判断を調整することだ。
長期戦略の開発
読者はそれぞれ、株価の動きが市場全体の状況、時価総額、セクターのパフォーマンス、あるいは個別銘柄そのもののどれに起因するかについて独自の意見を持っているだろう。私たちは「そのすべてが多少は関係する」という答えが妥当だと考える。これらの要素それぞれについて、指数、個別銘柄、ETF などで Market Profile を構成できる。この章で述べたプロセスを使って各市場視点をレビューし、それぞれの対称／非対称な機会とリスクを判断すれば、ポートフォリオ全体および構成要素の客観的な見通しが得られる。
このプロセスは、収益性に影響するリスクと機会を評価するための一段階に過ぎない。最大のリスクは、単に分析が間違っていることである（日本市場を追った企業の例のように）。もしかすると最大のリスクは、客観性を失い、自分の見解に合う情報だけを拾い、反対の情報を無視することだ。私がこれまでに犯した最大の投資ミスは、自分の既存の信念やポジションを支持する情報だけを認めてしまったことによるものだった。
1994年に初めて見つけて以来、「Perspective on Performance」というチャートを壁に貼り、セクターパフォーマンスの振れ幅を思い出すようにしている。このチャートは1994年初頭の25セクターのパフォーマンスを追い、Dow Industrial が−2.13%、Wilshire Large Company Growth が−5.01%、Russell 2000 Growth が−10.09%だったことを示している。作成会社は毎年更新・再発行しているが、勝者と敗者が入れ替わるだけで、基本メッセージは変わらない。こうしたばらつきは、市場機会が大きく変動することを示している。だからこそ、市場全体だけでなく、個別銘柄やセクターに対しても、同じように体系的で客観的な分析に没入することが重要だ。文脈がなければ、どれだけ正確なデータでも無意味になる。
トップパフォーマーの運用者はそれほど多くない。多ければ「トップ」とは呼べない。成績を数ポイント改善するだけで、コイン投げのような中位集団から抜け出せる。すべての取引のエントリーとエグジットを少しでも改善できたら、長期的な成果は大きく変わるはずだ。これまで示してきたとおり、ほとんどのトレーダー／投資家が不完全な情報のまま動いているため、大きな資金がテーブルに残されたまま（あるいは失われて）いる。どんな分野でも、最大の報酬は機会を早く認識した者に与えられる。Market Profile は、チャンスの神が完全に瓶から出てしまう前に行動できるための鍵なのだ。
大局の組み立て：文脈の中の文脈
この章のタイトルは「長期オークション」だが、「長期」「中期」「短期」に絶対的な定義はない。これらの定義は各投資家の文脈に依存する。期間の決まった長さはないが、異なるレンズで市場活動を分析するうえで有用な抽象概念である。
第2章で、ファンダメンタル情報は適切な文脈で見なければ意味を持たないと述べた。例にした10年国債利回りは、視点によって素晴らしくも失望にもなり得る。市場生成情報も同様に、適切な文脈で見なければならない。市場は日中時間軸でのみ公正でよいということは、ある日の買いの確信が、長期時間軸の売り手による逆方向の積極性に最終的に遭遇し得ることを意味する。だからこそ、日々の市場行動を分析する際にも長期文脈に集中しなければならない。
この章で扱った長期バー・チャート分析を一貫して用いれば、「大局」を常に意識できる可能性が大きく高まる。しかし、重要な局面では最長期の時間軸でさえ、日中時間軸を注意深く監視しなければならない。先に、正しくあることがより重要な時期があると述べた。市場・銘柄・セクターの非線形な動きは、年間の成績を一瞬で左右する。
第6章では焦点を絞り、S&P が新高値（life-of-contract highs）を付けようとしている過程にある短期的な示唆を見ていく。第7章と第8章では理論と戦術を結び付け、異なる時間軸を監視し、進化する市場構造の中で明らかになる非対称な機会を特定し活用するための戦術を学び始める。