第3章 時間軸
知識は少ししかない。正しい文脈を知ることはもっと重要だ。 そして正しい場所を知ることがすべてである。
— Hugo von-Hofmannsthal
変化は、デイトレーダーから長期のポートフォリオ・マネージャーに至るまで、あらゆるタイプの市場参加者に影響を与えます。第2章では、時間の経過とともに明らかになる証拠（あるいは証拠の欠如）によって、私たちの判断が新しい光の下に置かれ、影響を受ける度合いが人によって異なることを示しました。より包括的な市場理解を築く次のステップは、市場参加者の時間軸の重要性と、それらの時間軸間での出来高分布の意味を探ることです。さまざまな時間軸が共存し、交差し、その相互作用が出来高の分布を生み、それによって進化する市場環境の中で各時間軸の動機が明らかになる——この仕組みを理解することで、市場のリスクと機会をより適切に評価できます。
出来高分布の重要性を示すために、自動車産業と住宅産業を見てみましょう。General Motors は自動車の「長期時間軸の生産者」であり、私たち一般消費者は「長期時間軸の購入者」です。（ここで長期時間軸とは、長期的なコミットメントに基づいて行動する市場参加者を指します。）もちろん、私たちは通常 GM から直接車を買うわけではなく、地域の独立系ディーラーに行きます。彼らは「中期時間軸」（より短期の動機とコミットメントを持つ参加者）で動いています。これらの異なる時間軸が相互作用するとき、出来高がどのような役割を果たすのかを見ていきましょう。この分析は、金融的な性質を持つすべての市場に等しく当てはまります。
GM がディーラーに車を売り、ディーラーが個人に売る。理想的なシナリオでは、全員が満足します。しかし現実の取引はそこまで単純ではありません。範囲を広げて、GM がディーラーに50台売ったものの、消費者が購入したのは34台だけだったとしましょう。ディーラーの在庫は積み上がり、販売を促進し在庫を均衡させるため、より積極的な値引きを行わざるを得なくなります。ディーラーの在庫が溢れていることが明らかになれば、GM に発注する台数は減ります。全国のディーラーが同様の販売鈍化を経験すれば、GM も在庫の積み上がりを経験します。販売と生産ラインを維持するため、GM はディーラーと個人購入者の双方に対してインセンティブを提供し始めます。
長年にわたり多くの著名な研究者や経済学者が、時間軸間の出来高分布の重要性、そして異なる時間軸そのものの存在の重要性を見落としてきたことは注目に値します。例えば、ある著名な経済学者は「すべての売り手には買い手がいて、すべての買い手には売り手がいる」と述べました。売買が常に対になっていることは確かに自明です。しかし、多くの人が理解していないのは、どの時間軸が買いと売りの背後にあるのかという点の重要性です。この強力な知識は、将来の方向性の可能性についての重要な情報を解き放ちます。
自動車産業の例では、総出来高は一定でした。確かに売り手の数だけ買い手がいました。しかし、その出来高をどの時間軸が保有していたかが価格変動に大きく関係しました。ディーラーと GM が在庫（出来高）の大半を保有していたため、長期の買い手を引き付けるには価格を下げる必要がありました。
過去5年間の住宅産業も、時間軸と出来高分布の重要性を示す良い例です。金利が低下して住宅ローン金利が歴史的低水準になると、より多くの家族（長期の買い手）が戸建て住宅を購入し始めました。不動産市場が加熱し始めると、Toll Brothers Inc. のようなビルダー（長期の売り手）は、契約分だけでなく投機目的でも建築を進めました。熱い住宅市場に売り込めるという確信があったからです。メディア、ブローカー、カフェでの会話は一貫して不動産市場を「売り手市場」と表現していました。低迷する株式市場、魅力的な住宅ローン金利、上昇する住宅価格が組み合わさり、投資家は不動産を魅力的な代替投資と見なすようになりました。2005年までに、数年にわたる住宅価格の継続的上昇を経て、個人の約25%（中期時間軸）がセカンドハウスを保有するまでになりました。
住宅市場における異なる時間軸の参加者と、彼らの行動がオークション・プロセスをどう動かしたかをもう少し詳しく見ましょう。最初は長期の買い手と売り手の間におおむね均衡がありました。しかし市場が加熱し続けるにつれ不均衡が生まれ、ビルダー（売り手）は需要に追いつけず、価格はより高いバランスを求めて上にオークションされ始めました。価格が上がる（機会を広告する）につれ、地元のビルダーが次々と市場に参入し、契約と投機の双方で建築を始めました。最後に参入したのは、不動産経験のない個人投資家で、5年前のテック・バブルの頂点と同様でした。まったく不動産経験のない人々が、頭金なしで2軒、3軒、4軒目の家を買い、3〜6カ月後に大きな利益で転売しようとしたのです。事実上、新しい種類の短期不動産「トレーダー」が生まれました。しかし最終的には、あらゆるオークションと同じく、需要の不均衡が移動し、住宅市場は供給過剰となり、最短期の時間軸が在庫を抱えることになりました。
不動産の例は、産業がまったく異なるにもかかわらず、GM の例とよく似ています。私たちの立場は一貫しています。株式、債券、コモディティ、先物、通貨、不動産、自動車、その他あらゆる財やサービスで構成される、金融的な性質を持つすべての市場は同様に機能します。つまり、異なる時間軸で動く参加者の関与を促進する何らかのオークション・プロセスを含んでいるのです。
市場のオークション・プロセスは、入札と売りを公正に分配します。第4章では、オークション・プロセスが価格の上げ下げを通じて供給と需要のニーズを探り、満たしていく重要な情報発見メカニズムとして機能することを、さらに深く掘り下げます。Market Profile ツールを通じてこのオークション・プロセスの展開を観察することで、異なる時間軸の態度や相互作用を評価できるようになります。GM と不動産の例と同様に、証券市場でも異なる時間軸の間に不均衡が生じ、市場はそれを調整します。ただし、自動車や住宅市場のように在庫がゆっくり動く市場とは異なり、証券市場では在庫の積み上げや解消が極めて速く起こるため、市場環境を継続的に評価するのは非常に困難です。まさにこの理由から、市場生成情報と Market Profile は価値が高いのです。
市場時間軸の分解
本書の概念は、さまざまな時間軸が共存し、交差し、相互作用する仕組みを理解することに基づいています。この理解の土台を築くため、まずは異なる市場時間軸と、それぞれの一般的な動機を定義します。
Scalper
Scalper は分単位で生きています。注文フローの一時的な歪みを利用するために、絶えず売買を繰り返します。Scalper は1日に数百回、合計で数千のコントラクトを取引することもあります。典型的な scalper のイメージは、取引所フロアで叫び、押し合い、そこで生き残る人物です。しかし、技術とモバイル通信の進化により、今ではほぼどこからでもビジネスを行えるようになりました。
Scalper は直感に頼ります。あらゆる時間軸から買い、あらゆる時間軸へ売り、目の前の市場ニーズに反応する能力が流動性を提供します。想像のとおり、最短の時間軸である彼らは長期的な経済思考から完全に切り離されがちです。ファンダメンタル情報は遅すぎて扱いづらいのです。Scalper の世界は、bid と ask、そして order-flow depth にあります。CBOT の仲間が電話をくれて、最も成功しているローカル・トレーダーが私のオフィスに話をしに来たいと言いました。電話を切る直前、彼はこう言ったのです。「この人に理屈を教えてやるな。債券価格と利回りの逆相関のことなんて何も知らない。ただ注文フローを読む達人なんだ。」
Day Trader
Day trader はポジションを持たずに市場に入り、同じくポジションを持たずに帰ります。Day trader はニュース発表を処理し、テクニカル分析を振り返り、注文フローを読み、意思決定します。さらに、長期・短期のプログラム売買、証券会社のマージンコール、住宅ローン・バンカーのデュレーション調整、FRB 総裁の発言、政治指導者や影響力あるポートフォリオ・マネージャーによる「重要な声明」にも対処しなければなりません。市場が合理的だと信じる人は、day trader が決断するためにかき分けなければならない大量の相反データを、一日で消化して反応してみるべきです。
このグループは大量のテクニカル情報に焦点を当てます。数字や水準や hype が大好きです。Scalper と同様、day trader も市場に流動性を提供しますが、しばしば個人的な大きな犠牲の上に成り立っています。
Short-Term Traders
短期トレーダーは、1日より長くポジションを持つことが多いですが、通常は3〜5日を超えません。この見方に科学的な根拠はありませんが、私は1980年代後半にシカゴでディスカウント・ブローカー業を運営していた頃に、この時間軸の行動を観察しました。短期トレーダーは day trader と同様に大量のデータに対処しますが、よりテクニカルと経済のファンダメンタルに注意を払う傾向があります。短期トレーダーは、複数日にわたる価格の重なりに注目し、安値で買い高値で売ろうとしつつ、ブレイクアウトを監視します。彼らは市場モメンタム指標を使い、トレンドラインやトレーディング・チャネルを監視して売買のタイミングを計ります。市場の行動を変えようとしているのではなく、短期的な市場の動きを引き起こす出来事に反応し、それを活用できる柔軟性と適応力を持とうとしているのです。
Intermediate Traders/Investors
中期トレーダー／投資家と短期トレーダーの違いは、単により長い視点で行動することです。この時間軸の参加者は「swing trader」と呼ばれることが多く、図3.1に示すような中期レンジの天井と底を取引しようとします。図3.1は、2005年11月11日から2006年2月16日までの S&P 市場を示しています。中期トレーダーは、市場が振り子のように一方向へは一定距離しか進まず、その後は方向転換するという事実に賭けます。
00
17 feb 06
O- 129120
H- 129160
L- 128620
C- 126590
16 22 01
Sep Oct Nov Dec 2006 Feb Mar Apr May Jun Jul
12 19 26 03 10 17 24 01 07 14 21 01 12 19 27 03 09 17 23 01 13 21 01 13 20 27 03 10 17 24 01 06 16 01 12 19 20 03 10
120000
120500
121000
121500
122000
122500
123000
123500
124000
124500
125000
125500
126000
126500
127500
128000
128500
129000
129500
130000
130500
131000
131500
128890
126950
22
16 Feb Location of third
swing trade as we are working
on "Markets in Profile"
- 5 - 3
1
2
- 4
11 Jan Top of intermediate
term bracket and top of 1st
swing trade start of 2nd
swing trade
11 Nov 05 new
upside breakout
3 Jan Start of 1st swing trade
Bottom of 2nd swing trade and
start of 3rd swing trade
.
.
. .
.
O=
H=
L=
L=
∆=
129120
129140
120020
120000
−250
FIGURE 3.1 Intermediate-term trading ranges: S&P 500 daily bar chart, Novem-
ber 11, 2005, through February 16, 2006.
Source: Copyright ľ 2006 CQG, Inc. All rights reserved worldwide. www.cqg.com.
図3.1で定義されたレンジ内では、短期トレーダーにとって豊かな漁場となるコンソリデーション領域が形成されました。ここで重要なのは、中期時間軸が意思決定に影響するのは「時間」ではなく「移動距離」だという点です。コンソリデーション領域では、短期の投資家やトレーダーが同時に、しかも逆方向に活動する組み合わせが起きるため、ボラティリティが非常に大きくなることがあります。
中期時間軸はファンダメンタルとテクニカルの両方を用い、通常は新天地を切り開こうとはせず、歴史的なトレーディング・レンジ内で動くことを選びます。ただしモメンタムには注意を払い、最長期の時間軸が中期市場の保ち合い水準を越えて価格を動かし始めると、すぐにトレンドに乗ります。この活動が起きると、複数の時間軸が協調し、長期トレンドが形成されることがよくあります。
図3.2の S&P 500 週足チャートは、複数の中期トレーディング・レンジを示しています。市場はトレンドよりも、重なり合うレンジ（ブラケット）に多くの時間を費やす傾向があることが分かります。これは典型的です。また、中期ブラケットの内部に、さらに小さなトレーディング・レンジがいくつも存在することにも注意してください。
0=
H=
L=
C=
∆=
129120
129140
120020
120000
−250
17 Feb 06
0=
H=
L=
C=
129120
129140
120020
120000
131500
131000
130500
130000
129500
128500
128000
127500
126500
126000
125500
125000
124500
124000
123500
123000
122500
122000
121500
121000
120500
120000
119500
129000
128890
126990
Jul Jun May Apr Mar
10 03 24 19 12 01 22 15 03 24 01 17 10 27 03 20 13
Feb 2006
01 21 13 01 23 17 09 03 27 19 12 01
Dec
21 14 07 01
May
24 17 10 03
Oct
26 19 12 01
Sep
22 15 03 01 5
FIGURE 3.2 Shorter-term trading ranges contained within intermediate-term
brackets: S&P 500 weekly bar chart, April 2002 through February 2006.
Source: Copyright ľ 2006 CQG, Inc. All rights reserved worldwide. www.cqg.com.
6 11 16 25 01
Aug Sep Oct Nov Dec 2006 Feb Mar Apr May Jun
06 15 22 01 12 19 20 11 17 24 01 07 14 21 01 12 19 27 03 09 17 23 01 13 21 01 13 20 27 03 10 17 24 01 05 15 22 01 12 19 26
11016
11100
11116
11200
11216
11300
11316
11400
11416
11500
11516
11600
11616
11716
11700
11800
04
17 feb 06
O - 11216
O - 11216
H - 11306
L - 11216
L - 11302
A - -24
H - 11306
L - 11216
C - 11002
2. Nine-day auction
1. Day time frame
auction
3. Start of swing
trade
4. End of swing trade
FIGURE 3.3 Day-timeframe auction, shorter-term timeframe and a swing trade:
Daily bar chart, 30-year U.S. treasury bonds.
（このケースでは）8カ月から1年保有するような中期ブラケットの中にある短期レンジが、先に述べた短期トレーダーの焦点です。本書の後半では、day trader、短期トレーダー、中期トレーダー、長期投資家向けの戦術的なトレード指針を提示します。
図3.3は、(1) 日中時間軸のオークション、(2) 9日間の短期オークション、(3) および (4) 米国債市場におけるスイング・トレードの開始と終了を示しています。日中時間軸を除き、残りの分類は一般的な定義に過ぎず、市場活動や各トレーダー／投資家が市場をどう可視化するかによって変わることを理解しておく必要があります。例えば、長期取引を年単位で捉える投資家がいる一方で、運用業界では「長期」をもっと短い期間と考える場合もあります。
Long-Term Investors
長期投資家は、自分が保有する証券により強く執着します。証券を買って長期間保有する傾向が強く、保有期間は数カ月から数年に及びます。長期投資家が動くときは、大きなポジションで市場に登場するため、その存在は非常に目立ちます。直感的に動く短期の参加者は、長期時間軸が市場に入れば、彼らの買いが大規模で、しかも継続的である可能性が高いことを理解しています。現在の資産運用会社の規模を考えると、個々の取引——たとえ部分的であっても——巨大な注文になり得ます。実際、短期トレーダーの中には、長期投資家がすでに保有しているものを調査し、彼らが売りに回る兆しを感じたとき、その価格変動を利用する人もいます。最長期の時間軸が動き始めると、他の時間軸が一斉に加わり、大きなトレンドにつながることは珍しくありません。図3.4は、2003年後半の S&P 500 でそのような動きが生じた例です。この規模の転換を理解できないトレーダーは生き残れません。
0=
H=
L=
C=
∆=
129120
129140
120620
120000
−250
0=
H=
L=
C=
∆=
129710
129250
120000
128890
155610.00
13 Feb 06
Jan Apr Jul Oct Apr Jul Oct Apr Jul Oct Jan Jan Apr Jul Oct Jan Apr Jul
2006 2005 2004 2003
Jan
Trend
All timeframes are acting in concert
Those timeframes that haven't figured
this out don't survive.
100000
127500
125000
122500
120000
117500
115000
112500
111000
107500
128890
126950
105000
102500
100000
97500
95000
92500
90000
87500
85000
82500
80000
77500
FIGURE 3.4 All timeframes active to produce a strong upward trend: S&P 500
weekly bar chart, January 2002 through February 2006.
Source: Copyright ľ 2006 CQG, Inc. All rights reserved worldwide. www.cqg.com.
さらに長期の視点を取ると、さまざまな時間軸が共存し、協調し、時間とともに融合していく様子がより明確になります。図3.5は次のことを示しています。
- すべての時間軸が同時に動き、長期的な上昇トレンドが生まれる。
- 市場がバランスを取り、均衡を探すために中期のオークションを連続させると、長期トレンドはいったん（暫定的に）天井を打つ。この局面では、長期の買い手が市場を支え、日中・短期・中期の時間軸が市場の両側からオークション・プロセスを支える。結果として、長期的な価値がより高い価格帯で確立される。
- バランス期間の後、長期の買い手が価格をバランス領域の上にオークションし、長期トレンドが続く。
0=
H=
L=
C=
∆=
129120
129140
120620
120000
−240
0=
H=
L=
C=
∆=
129710
129250
120000
128890
122172.191
13 Feb 06
Jan Apr Jul Oct Apr Jul Oct Apr Jul Oct Jan Jan Apr Jul Oct Jan Apr Jul
2006 2005 2004 2003
Jan
3 Trading range low
2. Trading range high
4. Long-term remains up
Swing and intermediate-term
are sometimes trading counter
to long-term and sometimes
to each other as well.
100000
127500
125000
122500
120000
117500
115000
112500
111000
107500
128890
126950
105000
102500
100000
97500
95000
92500
90000
87500
85000
82500
80000
77500
FIGURE 3.5 Coexistence of multiple timeframes: S&P 500 weekly bar chart, Jan-
ary 2002 through February 2006.
Source: Copyright ľ 2006 CQG, Inc. All rights reserved worldwide. www.cqg.com.
ここで定義する長期投資家は、新しい地平を切り開き、トレンドを開始し、現状を揺さぶる存在です。この投資家の時間軸は市場全体の出来高の大部分を占めるわけではありませんが、市場の大きな方向性の動きに対しては一般に責任を負っています。なぜなら、短期の時間軸は主に流動性の提供に存在する一方、長期投資家は一方向に大きな注文を出すからです。言い換えれば、長期資金ははるかに「粘着的」です。
長期投資家は、企業のファンダメンタル、利益の質、キャッシュフローと簿価、PER、経営人材、新しいアイデア、価格決定力、業界の強さなどを重視する傾向があります。短期の意思決定を左右するテクニカル情報をまったく考慮しない場合すらあります。
ここまでの議論で重要なのは、市場活動が、幅広い参加者が幅広い時間軸と動機で動くことで形成されるという考え方です。情報の組み合わせ方や使い方は、参加者ごとに異なります。
- Scalper は重要な市場の基準点を意識するが、主に直感と注文フローに頼る。
- Day trader はほぼ市場生成情報のみに依存する。ファンダメンタル情報は通常扱いにくく、日中トレードにとっては逆効果になり得る。
- 短期トレーダーは、市場生成情報に加えて、直近のファンダメンタル情報とそれが市場の動きに与える影響を意識する。
- 中期トレーダーは、ファンダメンタル情報と市場生成情報のバランスの取れた組み合わせに頼る。
- 長期投資家は、まずファンダメンタル情報を追い、次に市場評価を見て、最後に市場生成情報で市場活動や個別銘柄の理解を補う。加えて、トリムと追加、資金の流入と流出の要件にも目を配る。
異なる時間軸の性質と相互作用を理解するのは簡単ではありません。さらに、その影響が絶えず変化することを捉え、成功する戦略へ落とし込むのは非常に難しいことです。だからこそ、新しい概念を積み上げる前に、各時間軸の基本的な性質を理解しておくことが不可欠なのです。その新しい概念は、当初は矛盾して見えるかもしれません。『Mind over Markets』では、学習の5段階（初心者から専門家への道）を中心に構成しました。ここで強調したいのは、市場理解を次のレベルへ進めるには、これまでのルールのいくつかを手放さなければならないという点です。知識の幅を狭めるかもしれない概念を捨て去れば、広い市場パラダイムを理解するために必要な多様な要素を、よりよく把握し統合できるようになります。
リアルタイムのトレードと投資では、時間軸の区別は、上の整然とした説明ほど明確ではありません。私たちはそれぞれを分けて定義しましたが、すべての時間軸は共存し、交差し、相互作用し続ける流動的なタペストリーの中にあります。この共存・交差・相互作用を学ぶことこそ、あなたの本当の学習になります。そしてそれは、何らかの形で本書の残りの大部分のテーマとなります。
市場活動を観察し続けると、時間軸のパターンの組み合わせが時間とともに見えてきます。トレーディングには大きな精神的柔軟性が必要です。あるパターンを認識したと思ったら、すぐに別の、より重要なパターンに置き換わり、それ自体もやがて消え去ります。つまり、規律・感情の統制・俊敏な市場理解を統合できるトレーダーは、もはや機能しない過去のパターンや習慣を手放せるのです。成功するには、進化する要因の合流を認識し、やがて市場環境の変化につながるものを見極めなければなりません。
あなたの時間軸は戦略の礎
市場活動を支配している時間軸を正しく識別でき、各時間軸の一般的な振る舞いを理解できれば、より強い立場でトレードし、投資し、リスクを効果的にコントロールできます。
本書の進行を通じて、どの時間軸がいつ活動し支配しているかを識別できるようになるだけでなく、自分自身の時間軸、つまり自分の投資人格に最も適した時間軸を理解し始めるでしょう。これは極めて重要です。自分の時間軸と、他の時間軸との共存・交差・相互作用を正確に理解していなければ、相反する情報に惑わされ、混乱することになります。例えば、短期的には正しくても長期的には間違っているという状況は容易に起こり得ますが、それは非常に高くつくことがあります。自分の時間軸とその相互関係を明確に定義できれば、より自信が持て、規律も保てるようになり、市場が期待と逆に動いても戦略を崩しにくくなります。さらに、より大きな文脈にも意識が向くため、trade location を改善できます。そして、良い trade location こそが、あらゆる時間軸におけるリスク管理の鍵なのです。